Förnyad titt på Swedencare

Swedencare är ett bolag som har missat att investera i och det grämer jag mig för, delvis. Har kikat lite lätt på bolaget så tidigt som 2017 och även 2019 men aldrig undersökt dem i detalj. Det gör jag inte nu heller och för en färsk och kompetent genomgång hänvisar jag till Kalqyls titt på bolaget.

Men jag ska i alla fall gå igenom hur jag ser på dem i dagsläget. Punkterna är såklart subjektiva och ska läsas utifrån min investeringsfilosofi och checklista. Historiskt har jag varit för kräsen på tveksamma grunder, så detta är såklart 0 procent facit och 100 procent diskussionspunkter.

Argument för och emot 

Plus med bolaget

• Imponerande siffror, särskilt för att vara ett litet bolag.
• Bolaget är fortfarande litet, ett globalt smallcap
• Stort insynsägande där personerna är aktiva i bolaget. 
• Ingen skuldsättning. Viktigt när de satsar på förvärv.
• Ocyklisk och snabbväxande marknad. Stor TAM, troligen. De har mycket kvar av marknaden att växa på, jfr att t.ex. 0.2 procent av alla hundar kan stiga till 1 procent.
• Hög betalningsvilja för sina husdjur ger goda marginaler, jfr husdjur > familjemedlem och man säljer åtminstone delvis premiumprodukter.
• Löser ett praktiskt problem med dog breath (PlaqueOff) på ett smidigt sätt. 
• Små regelbundna köp där produkterna förbrukas ger återkommande intäkter. Jfr med om de sålt fantastiskt blinkande hundhalsband, eller något annat som är mer av sällan- eller engångsköp. 
• Nyligen säkrat 5 års tillgång för råvaran till PlaqueOff. Svårt för konkurrenter att kopiera den produkten trots att patentet går ut? (eller så kan råvara med liknande kvalitet fås från annat håll, jfr vad Simris Alg-bolag håller på med, men jag vet inget här)
• Fler bra förvärv i pipelinen? Kan bolaget till och med konsolidera branschen och bli en "acquirer of choice"? Bolagen de förvärvar kan köpas in billigt jämfört med börsvärderingen, så vi pratar om något slags Indutrade inom djursektorn. 
• Helt annan kaliber än Tikspak och få investeringsalternativ finns i sektorn. ESG-kompatibelt bolag som kan bli (eller snarare är?) en fondälskling. Bolaget kan stiga i listorna. 

Minus och frågetecken

• Förvärv innebär alltid en risk, eller snarare flera risker. Gillar själv organisk tillväxt mer och jag äger inget förvärvsbolag idag. Ok, Swedencare växer också organiskt, men uppfattar det som att de breddar sig och ska bli något av en serieförvärvare. 
• De mest unika i bolaget (PlaqueOff) späds via förvärven ut, och man vet per definition inte vad man köper eftersom framtida förvärv, föga förvånande, är okända.
• Mycket lite, på gränsen till obefintlig, info om konkurrenter i årsredovisningar och presentationer. Svårt att avgöra om de dominerar sina nischer eller om de för en, om än lyckad, David mot Goliat-kamp. För PlaqueOff sägs väl visserligen att de har 0.2 procent av världsmarknaden (om jag minns rätt). Och att Dentastix är en konkurrent fattar jag på egen hand genom att titta på ICA-s hyllor. Men för Stratford och andra förvärv kan jag inte hitta mycket info alls.
• När de köper distributörer, hur unika är de? Och påminner inte det något om "närståendetransaktioner"? Eller inte alls, jag är inte insatt och har svårt att veta det rationella i de affärerna och vad som är rätt multipel är för dem. 
• Är inte 100 procent övertygad om att de har en moat. En bra produkt är inte en moat i sig. För PlaqueOff finns dock varumärket, och råvarutillgången är säkrad för 5 år, så troligen ja på den. Men det övriga? Att sälja saker till husdjur är inte unikt. En attraktiv bransch lockar till sig fler aktörer och något måste skydda från konkurrens för att överlönsamhet ska bestå över tid (jfr ekonomi 1.0). Kanske finns det, och kanske är det till och med tydligt, man jag har svårt att förstå och sätta fingret på vad det är. Ser t.ex. 10 större aktörer i denna länk, och vad gör Swedencare bättre än dem? Tar gärna emot input och hjälp här! 
• Kanske har branschen vissa naturliga inträdesbarriärer? Särskilda försäljningskanaler som är svåra komma år (= sälja via veterinärer?). Men att ha en försäljningskanal är normalt inte någon någon moat. Hur unikt är det att sälja via veterinärer, gör inte konkurrenterna det med? Det jag hittat är att 60 procent av pet drugs i USA säljs så, men det finns andra kanaler. Och varumärke för djurhälsoprodukter är inte heller unikt, i alla fall inte om det finns hundratals eller tusentals varumärken att välja på. Visst kan Swedencares varumärken vara starkare, men hur avgör man det? 
• Favoritfondbolaget Grandeur Peak har minskat, dock marginellt (ses via morningstar.com)
• Värderingen är något av elefanten  i rummet, snarare än en hund eller katt. Den framstår som hög, men titta inte bara bakåt utan se "för tusan" till att justera för förvärv precis som i Kalqyl gjort. På marketscreeners genomssnittsprognoser är bolaget på kursen 244 värderat till EV/EBITDA 68 för 2020, 34 för 2021 och 28 för 2022. OBS! Ett enda nytt förvärv kan ändra på bilden. Man kan bevaka bolaget via Introduce som också gör prognoser.
  
  

Sammanfattning

Swedencare ett annat bolag än när jag tittade senast. Jag borde kanske släppa mina tveksamheter och köpa, vilket historiskt varit smart. De gör en imponerande resa som säkert kan fortsätta. PlaqueOff- delen i sig kan eventuellt motivera ett köp. Problemet för mig är att avgöra hur hela bolaget står sig i konkurrensen och vad som gör dem bättre än andra. I en attraktiv marknad måste det ju komma nya konkurrenter, och hur starka är de befintliga idag? Vilka är de ens, för samtliga produkter? Här ligger min tveksamhet. 

Även om PlaqueOff-delen imponerar finns osäkerhet utanför. Och utanför-delen är till stor del vad man köper idag, om man bakar in framtida förvärv i sin tes. Eftersom man inte får så mycket info om konkurrensen av ledningen (eller så har jag missat!) så måste man gräva extra själv och jag tycker det är svårt att få fram bra info. Det blir också med förvärv som att köpa grisen i säcken även om det lär vara finfina grisar (säljer förresten Swedencare till grisar?). Och ledningen ger ett mycket bra intryck. 

Bolaget är mycket fint men något för dyrt och framförallt för svårbedömt för mig. Jag får inte grepp om vilken plats de har på marknaden och saknar information. Ska de då ha en plats i portföljen? Nej, i alla fall inte till hög värdering. Gillar PlaqueOff men känner mig "off" när det gäller det andra. Hur unika är de delarna? Hur hård konkurrens? Vilka konkurrerar de med om att förvärva bolag? Ingen aning faktiskt. Men tar gärna emot input här. Min bild kan ändras, och min syn kan vara grumlig.

Hur ser du på Swedencare? Och hur hanterar du ett bolag som du gillar men är osäker på? Ett sätt kan ju vara att gå på siffrorna och äga så länge resan fortsätter i samma takt.

Ps) Kanske är jag bara för rädd för det okända, dvs i detta sammanhang: Swedenscared :) 

Swedencare - är jag överkänslig?

Swedencare är ett spännande svenskt småbolag och en kandidat till portföljen. För er som inte känner till dem så sysslar de främst med tuggprodukter, specialfoder och liknande för djur. Munhälsa för djur är möjligen nischat men å andra sidan helt rätt bransch. Fler djurägare och ökad medvetenhet kan driva hög ocyklisk tillväxt.

Bolaget handlas kring 26 kr och är på ytan högt värderat, men möjligheterna är stora. Eftersom djur mer och mer ses som människor blir bolaget i någon mening ett direkt konsumentbolag. För en positivt balanserad bild kan man kika på Placeras analys. SvD börsplus har också skrivit om dem. Och favoritfonden Grandeur Peak är inne i detta bolag.

Mina invändningar
För egen del har jag två stora och enkla invändningar. Jag kanske är överkänslig, eller allergisk med andra ord, och vet inte hur relevanta de är. Men vi bollar upp dem på ytan. Det första jag inte gillar är mäktiga fiender i form av Pedigree Pal. Det andra är några saker kring ledning och strategi.

Invändning #1 Pedigree Pal
Oavsett vart du går så stöter du på Pedigree Pal, och då är jag inte ens djurägare. Deras produkt Dentastix kan ses i närmsta butikshylla eller i valfri TV-kanal. Pedigree Pal ingår i den stora Mars-koncernen, vilket kan vara ett bekymmer för Swedencare. En större spelare bör ju ha fördelar i distribution, inköp, reklam, och samarbeten med leverantörer. Visst kan Swedencares produkter vara bättre, eller tom är bättre. Men de ska säljas och budskapet ska gå fram till både ägare och djur. Och vilka konkurrerande produkter kan Mars komma att utveckla framöver?

Ett antal motinvändningar finns ju också:

• Swedencare måste ju vara en given uppköpskandidat
• Det finns plats för många på en växande marknad
• Bästa produkten vinner, särskilt i nytt distributionslandskap

Invändning #2 Rätt fokus i alla delar?
Det här är en gäng småsaker som ändå samlar ihop sig till ett högst subjektivt frågetecken. Se det som enskilda detaljer som jag kan ha råkat fastna på och som dessutom hänger ihop med mitt måhända inbillade Pedigree Pal-spöke.

Lyfter man fram rätt saker? Titta på delårsrapportens världskarta på sid 13. Man pratar om att en praktikant (?) gjort en marknadssatsning i Ryssland. De ställde ut på en mässa i Asien. Medan mottagandet på Småbolagsdagen var lyckat, hur var mottagande på mässan i Asien? De vann också någon slags hopptävling. Ok, ok... jag kanske är för hård här, men låter det inte lite tunt?

Min milda skepsis kan också bero på att den visserligen trevliga och duktiga representant från Swedencare jag pratade med under Småbolagsdagen vad jag förstod inte kände till Zooplus eller att de själva börjat sälja via dem. Och det är Europas största nätbutik för djurtillbehör. Jag är måhända nördig men inte ska en potentiell investerare veta mer om hur produkterna når slutkunden än de?

Och här kommer vi till kärnan. En väldigt viktig del i strategin måste vara i vilka kanaler man ska sälja, relationerna med dem, och hur man ska positionera sig mot t.ex. Pedigree Pal. Ska man vara i andra kanaler? Ha högre eller lägre pris? Jag hade gärna sett ett resonemang om det, t.ex. i årsredovisningen. Men jag kan som sagt vara för kräsen, fokus är kanske mest på produkten och att distributörer säljer vidare.

Vad jag förstår är ingen i ledning eller styrelse veterinär trots att produkterna handlar om djurhälsa i alla dess olika former. En sådan specialkompetens och kontaktnät hade kanske varit bra, om inte annat för att ha koll på utvecklingen på området.

Motinvändningar:

• Det här är detaljer. Jag har inte rätt fokus. Och varför avslöja sin strategi i detalj?
• De lägger hellre fokus på verksamheten och produkterna istället för finlir i rapporter. Vad är det för fel med att vinna hopptävlingar? Det om något är väl ett tecken på laganda! 
• Presentationen och helhetsintrycket på Småbolagsdagen var mycket gott.
• Det är ett ungt bolag, även om det är mer än detaljer kan det ursäktas med det.
• Veterinärkompetens kan väl tas in om den behövs?

Sammanfattning
Är det jag tar upp två gula kort som ger ett rött kort för investeringen? Eller ska det inte ens vara någon frispark? Jag är inte säker. Kanske är jag för negativ och petig med detaljer. Uppenbarligen är välkända och erkänt duktiga investerare inne i bolaget.

Caset i sig är högintressant. Men frågan är om djurägarna och djuren bryr sig tillräckligt om Swedencare om Dentastix är närmare till hands? Bolaget kan vara ett A2 milk för djur, dvs ha en unikt nyttig produkt. Jag har övervägt dem länge och vill köpa men kan inte i dagsläget, därav detta inlägg för att komma vidare. Funderar för övrigt också på köp i tyska Zooplus!

Hur ser du på det jag tar upp. Och har du någon åsikt om om Swedencare?