Aktuell portfölj och affärer

Det är märkliga tider. Antingen så bevittnar man en tågkrasch i slow-motion eller så är farhågorna överdrivna. Jag vet inte men är oroad och väljer att ha större kassa än normalt, nu på ca 25 procent, även om det är tillfälligt.

Vill uppdatera vad som hänt i portföljen. Genomgående teman är fortsatt konsumentvaror, mjölkprodukter, indonesiska småbolag, IoT, och superstarka bolag i NZ/Australien. Portföljen är ovanligt fokuserad men kan tänka mig att lägga in några ytterligare bolag framöver.

Portföljen

A2 milk (26 procent)

Detta är ett kärninnehav och typexempel på bolag jag vill äga. Konsumentvaror, stark moat, unik produkt, stor nettokassa. Mycket stark efterfrågan i Kina och nödvändiga produkter som mjölkersättning prioriteras högt i logistikkedjor. Inhemska livsmedel kan ha tappat i förtroende. Riskerna är att USA-expansionen riskerar att bromsa in ifall Corona-tider gör det svårare att få ut produkterna. Ser man framåt är jag hoppfull, men jag ökar inte när jag har så hög andel.

Kri-Kri Milk (11 procent)
Grekisk Yogurt bör vara stabilt, livsmedel behövs alltid. Hur grekiska börsen går är frågan och om bolaget svänger i takt med det. Men på sikt tror jag det blir skillnad på bolag och börs. Har sett det här som ett läge att öka och jag hoppas att Europa vänder vid något tillfälle.

Italtile (9 procent)
Mitt enda sydafrikanska bolag. Extremt stabilt kakel-bolag. Låga skulder, äger fastigheterna, har "hela kedjan", demografisk vinnare. Risken är valutan och landet där Moodys nyligen sänkt kreditbetyget. De har i alla fall produkter mot fattiga, medelklass och rika. Kan delvis gynnas av att ZAR går ner eftersom det slår mot importörer och de dominerar den inhemska produktionen. Man kan notera att Sydafrika stänger landet i 21 dagar. Kan tänka mig att öka om kursen är svag.

Micro-Mechanics (9 procent)
Välskött, kapitallätt IoT-bolag. Cykliska inslag, men de bör inte bromsa in helt såsom Somero riskerar göra. Det fina är att produkterna förbrukas vilket ger ett inslag av återkommande intäkter. Singapore har hanterat Corona bra men en risk är att fabriker kan tvingas stängas och efterfrågan kan vara svag framöver.

Ekadharma (7 procent).
Extremt billigt indonesiskt värdecase och tejpbolag. Mer cykliskt än Ultrajaya, men billigt och spritt på många olika branscher precis som banker. Valuta är risken och i vilken mån tillverkning dras ner. Har fabriker i Malaysia, finns säkert risk för tillfällig nedstängning. Demografisk medvind på sikt.

Altium (5 procent)
Det nya bolag jag bygger upp en position i. Få globala mid-caps är världsledande, har återkommande intäkter (SaaS) och en tydlig megatrend i ryggen (IoT). Allt handlar om nischade programvaror för att rita kretskort. Dyrt bolag, men kvalitet kostar.

Ultrajaya (5 procent)

Mjölk, te och ost i tillväxtland. Superstabilt sett till verksamhet. Demografisk medvind och ökat mjölkdrickande är en strukturell trend. Att varorna inte kommer ut i butikerna (eller personer går dit) är såklart risker, men svårt att hitta så mycket stabilare grejer sett till bolag (hoppas jag). Frågetecknet är risker kopplade till land, valuta och ökad konkurrens, förutom Corona.

Taokaenoi (3 procent)
Är under utvärdering. Kommer öka eller sälja när krutröken har lagt sig. Tror på produkten och på temat "nyttiga snacks i asien" men bolaget har inte alls levererat. De har en tendens att drabbas av oturliga händelser titt som tätt, även om de på intet sätt kan lastas för Corona-krisen.

Superlon (2 procent)
Också under utvärdering, och kan komma att säljas. Är tveksam om de är tillräckligt starka, ser däremot (förrädiskt?) billigt ut så jag har inte kommit till skott. Man kan inte längre handla i Malaysia så frågan är behåll eller sälj.


Gjorda affärer 

Jag har sålt allt i Decisive Dividend, efter att de meddelade problem för deras bolag Hawk. Några dagar senare meddelar de att de ställer in utdelningen. Visserligen säkert ett vettigt beslut i detta läge, men man kan konstatera att deras bolag just nu inte lär gå bra, vilket märkts på kursen.

För egen del så har jag haft fel om detta bolag. Jag har varit för optimistisk, inte sett risker, och inte tagit in negativa åsikter. Till mitt och bolagets försvar är det en extrem situation i Kanada vilket inte var lätt att veta i förväg och många bolag har rasat. Men det jag tar med mig, och kommer skriva mer om, är att alltid köpa bolag med låg skuldsättning. Det exceptionella kan hända. Sedan håller jag tummarna för Decisive, och hoppas de kommer ur det här helskinnade, men risken är för stor för mig. Kommer följa dem fortsatt då jag lagt mycket energi på detta bolag.

Andra affärer är att jag har ökat i Altium och i Italtile. Bygger upp en position i Altium som ska få en större plats i portföljen, över tid.

Synpunkter
Vad tittar ni på? Vilka bolag har ni gått bort er i? Och hur ser era portföljen ut i dagsläget?

Hur hantera risker i små okända bolag?

Lyssnade på Value Investing Podcast som hade ett högintressant avsnitt som berörde asiatiska småbolag. Av okänd anledning (teknikstrul?) går det inte att hitta nya avsnitt längre, men ämnet går att diskutera ändå. För nog finns det möjligheter i Asien och andra nyare marknader. Man kan säga att marknaden inte är lika effektiv, påminner om USA på 1950-talet och att du kan verkligen hitta fynd. Liksom bottennapp.

För även om du hittar ett riktigt billigt bolag i en screening så är du långt ifrån hemma. Såklart kan det finnas goda skäl till billigheten. Rådet i podden är att noga undersöka ledningens kvalitet och lägga mycket fokus på det. Ett korg-tänk, dvs flera bolag med lägre vikt, kan också vara något att överväga. Frågor som tipsades om att fundera på var:

• Är ledningen pålitlig? 
• Stämmer det som de sagt tidigare?
• Vill de aktieägarnas bästa? 
• Har de integritet? 
• Finns det risk att uppgifterna i årsredovisningen inte stämmer?

Medan jag lyssnade på podden dök givetvis det indonesiska tejpbolaget upp i tankarna gång på gång. Där har vi ett extremt billigt bolag i Asien som jag hittade via en screening. Men låt oss börja med att summera ett case där det gick fel. Inte illa, men fel ändå, och där jag misslyckades i dessa frågor.

Sålt 8990 Holdings där risken blev för stor
Jag har sålt av mitt innehav i Filippinska 8990 holdings på 6.06 för ett antal veckor sen. Orsaken är att en Filippinsk bloggare nyligen, och även en annan bloggare tidigare, varnat för att redovisningen är tveksam eller felaktig. Bolaget är inte heller något jag skulle köpa idag och jag hoppas ha blivit noggrannare nu jämfört med 2015 när jag köpte dem. Så psykologiskt kanske jag höll caset för hårt.

Felet är att skulderna var lite för stora från början, sedan ökade för snabbt, och att kassaflödet inte tog fart så som jag räknat med. En jättemarknad finns där för bolaget, men jag är inte övertygad om att detta bolag kommer stå som vinnare. Skuldsituationen, redovisningen och det svaga kassaflödet gör caset för osäkert vilket jag givetvis borde reagerat på tidigare. Det hela var ett misstag, för trots respekterade ägare som TPG Capital är osäkerheten för stor. Jag säger inte att det blir en dålig utveckling framöver, men risken för rejäla bakslag skrämmer mig. Nu fokuserar jag också i regionen mest på bolag från Indonesien, Thailand, NZ och Australien och framförallt på de som har låg skuldsättning och starka kassaflöden.

Kursmässigt har det varit ett nollsummespel de knappa två år jag ägt bolaget, vilket är något av en förlust när jag tittar på vilka bolag pengarna kunde gått in i annars. Nåja, jag har lärt mig något.

Kriterier för att minska riskerna
Finns risken för att jag t.ex. kommer åka på en nit i tejpbolaget? Svagheten i caset är att jag inte har möjlighet att träffa eller intervjua "bröderna tejp" så lätt. Det kryllar inte av intervjuer där ute och de två grundarbröderna äger 75% av bolaget.

Så här tänker jag om riskhantering när ledningen är svår att få kläm på eller andra osäkerhetsfaktorer finns som att ingen fond är inne. För det första får de en låg portföljandel, ett "korgtänk" är inte fel. Och tittar vi på bolagen vill jag ha:

• Lång och god historik
• Dominans av en marknad
• Låg skuldsättning
• Starka kassaflöden
• Gärna utdelning
• Gärna ägande av någon fond 
• Gärna någon lokal analytikerrapport 

Egentligen är det ganska enkelt: att den totala risken inte får bli för stor. Finns det en stor risk (eller snarare osäkerhetsfaktor) pga anonyma storägare eller mycket lågt fondägande, ja då får det inte finnas andra större risker.

Tejpbolaget som exempel
Eftersom tejpbolaget Ekadharma varit noterat sedan 1990-talet är det inte ett nystartat bluffbolag. Historiken är jämn och god. De har under många år delat ut pengar till aktieägarna så kassaflödena finns där. Via externa källor ser man att de dominerar en marknad, vilket ett (riktigt) fuffensbolag skulle få svårare att göra. Framförallt är bolaget skuldfritt vilket får bort många incitament till att "fiffla" med redovisningen. Skulder är något som ofta återfinns bland fifflande bolag.

Osäkerhetsmomentet är att tejpbolaget, vad jag kan se, inte har en enda fond som ägare samt en anonym ledning tillika huvudägare. Visst finns fondresan kvar då, men varför har inte någon köpt? Jo, förhoppningsvis för att bolaget är väldigt litet. Spaningen av vilka bolag som fondbolagen Wasatch och Grandeur Peak äger är spännande eftersom det i mina ögon är en riktig kvalitetsstämpel om de är inne. Om någon av dem köper in sig i Ekadharma lovar jag att stå för en frirunda på nästa aktiepub, så länge vi skålar för tejp :-)

Via Twitter passade jag på att fråga om tejpbolaget och kul att mitt alternativ (5 procents portföljandel) inte sågades vid fotknölarna.

Hur ser man förresten vilka fonder som äger ett bolag?
Och så ett praktiskt tips hur man kan se vilka fonder som äger ett bolag. Sök på bolagets namn och morningstar.com och gå sedan till fliken "Owner". Där kan du se vilka fonder och institutioner som är inne och deras förändringar. Uppgifter finns även på små och exotiska bolag.

Synpunkter?
Hur tänker du? Investerar du i bolag där du inte till 100% känner till ledningen? Påverkar det vikten, eller avstår du helt? Hur minskar du risken när/om du köper långt bort eller med mer risk och osäkerhet? Tror du mina punkter är tillräckliga?

Visst hade det varit enklare att gå mot större bolag, i det här avseendet, eftersom ledningen är mer lättillgänglig och lättbedömd. Men det kan smälla till där med. Och jag tror man kan få fram mycket genom historiken i bolaget. En bra ledning syns väl åtminstone delvis i siffrorna och vice versa? Eller hur? Ledningens handlingar är det man ska bedöma och inte deras (fina) ord vilket annars är lätt hänt.

Indonesisk tejp in i portföljen

Aktie: Ekadharma International PT
Notering: Indonesien, ticker EKAD:JKT
Market Cap: ca 40 miljoner USD 
Kurs: 620 IDR
Direktavkastning: ca 1,6 procent

Courtage: Maxcourtage

Elektronisk handel: Nej, telefonorder

Möjlig att äga i: Endast vanlig aktiedepå 

I min jakt på globala bolag springer jag ibland på riktigt spännande case. Ekadharma International är ett sådant. Jag har köpt in mig i denna okända marknadsledare. Namnet klingar knappast bekant och man kan undra om jag tappat greppet i mina investeringar. Men i Indonesien är bolaget mer känt eftersom de åtminstone 2013 tillverkade ungefär hälften av all tejp i landet. Och försäljningen har inte gått ner sedan dess.

Varför ska man gå över ån efter vatten? Jo, när det saknas motsvarighet i Sverige. Nämn ett annat bolag som har cirka halva marknaden, handlas till PE 5, har ROE över 20 och rabatt mot bokfört värde. Lägg också till utdelning, god historik, låga skulder och verksamhet i ett tillväxtland.

Någonting kan givetvis vara fel, är det för bra för att vara sant? Eller för litet för att vara upptäckt? Fonder lär hursomhelst ha svårt att köpa in sig i på grund av ett market cap på ca 40 miljoner USD. Micro- eller snarare nanocapbolag alltså, trots hög marknadsandel. Tänk dig Bergs Timber eller Kallebäck så har du en uppfattning om bolagsstorleken.

Vad gör dom?
Bolaget gör tejp i massor. Tejpen har olika utförande, färger och former. Produktutbudet består av varumärkena Daimaru, Ekatape och Superfix. Daimaru är kronjuvelen, Ekatape maskeringstape och Superfix ett lim. Daimaru har vunnit många priser och det japanska namnet ska stå för kvalitet.

Tejpen säljs främst till företag i olika branscher. Förpackningar är en given bransch men tejp är stort inom t.ex. bygg, bil- och läkemedelsindustrin. På så sätt får man, precis som när man investerar i banker, en spridning mot flera delar av ekonomin. Och det är ett extremt konkret spel på e-handel.

Här är länk till hemsidan och deras årsredovisning för 2015. Har inte hittat någon annan analys av bolaget, vilket hade varit bra. I en artikel på Forbes får man i alla ett utifrånperspektiv på dem och jag kostade mig på fulla artikeln innan jag köpte bolaget :)

Fantastisk historik
Bolaget grundades i början av 1980-talet och listades 1990. Grundarna är två bröder (tejpbröderna) som äger 75% av bolaget. Free float är alltså 25%, Jag tycker trots bolagets lilla storlek att de har en mycket bra historik:

• Vinstillväxt 25% per år senaste 10 åren.
• Vinsttillväxt 14% per år senaste 5 åren.
• ROE senaste 12 månaderna över 20%
• ROE senaste 5 åren knappt 20%
• Kassaflödet har växt med 12% per år senaste 5 åren

Tittar man på graferna på Financial Times ser man också att de inte växer för full rulle. Inbromsningen tror jag beror på att det gått lite trögare i Indonesien generellt. Eftersom Ekadharma ändå har tvåsiffriga tillväxttal och en relativt hög ROE så jag säger ja på fantastisk historik.

Goda framtidsförutsättningar
Bolaget gynnas av att vissa branscher i Indonesien går bra,behöver mer tejp, och väljer Ekadharma. För den som vill kolla på den globala marknaden, se presentation här.

Globalt finns givetvis stora jättar som 3M, Henkel och Beiersdorf.  För en närliggande vardagsspaning så ser man t.ex. tejpmärket Tesa lite överallt i Sverige. Globalt så har stora aktörer en hög andel av marknaden. Det talar för att man kan uppnå fördelar i branschen, jämfört med om det istället skulle vara en fragmenterad marknad.

Vad gör då att jag tror att Ekadharma fortsatt kan stå emot dessa jättar, jo:

• Kontakter "på marken" med bolagen som köper. Har de 50% av marknaden har de upparbetade kontakter med de som köper. De är också ett Indonesiskt bolag. De jobbar med rabatter men en sådan simpel sak som "lång och trogen kund" är förhoppningsvis mer viktigt även om den inte ska överdrivas. De som köper får sin logga tryckt på tejpen om de vill. Jag är inte säker på att Internationella jättar jobbar på nivån att de har kontakt med Indonesiska företag ute på landsbygden. Gedigen historik på bolaget.
• Starkt varumärke lokalt. Ok, tejp är kanske inte det mest "prestigefyllda" men som hantverkare, förpackare, industriägare eller vad du är så står ändå starka varumärken för kvalitet. Detta tror jag mer på!
• Distribution. Tejp i mängder ska tillverkas och transporteras runt i Indonesien. De har ett 30-tal lagerställen över landet. Då värdet av tejpen är relativt låg sett till transportkostnad har en stor lokal aktör troligen fördelar. De är tejpens ytterst lokala motsvarighet till Coca-Cola där distributionen i bästa fall gör dem svåra att slå ut (sorry för dålig liknelse). Här hittar du info om deras distribution.
• Lågkostnadsfördel som stor tillverkare. Forbes-artikeln (betalversionen) talar om att de kan förhandla till sig bättre priser som en stor tillverkare. Jämfört med andra Indonesiska tillverkare har de en fördel, även om globala tillverkare förstås kan hitta processer/utlokalisering i bra globala lägen.  

Sammantaget så är det inte bara att kliva in på den Indonesiska marknaden och ta över, hoppas jag. Och tejp i tropiska länder med knepig geografi kanske inte är så simpelt som det låter pga logistiken? Men hur mycket överpris kan man ta för en tejprulle? Nja, frågetecken för pricing power och "consumer stickiness" (haha) även om de har välkända lokala varumärken.

Som jag tolkar det har Ekadharma två fabriker i Indonesien och ett via ett dotterbolag i Malaysia som de äger tillsammans med ett Taiwanesiskt bolag. Bröderna har talat om expansion i Asien och säljer i Malaysia och "other countries". Även om den inte blir någon fullskalig Asienexpansion, vilket det talas om i Forbes-artikeln (betalversionen) så är Indonesien stort nog att växa i som land. Jag ser inga risker att marknaden är för liten eller att de skulle slå i taket.

Större teknikrisker finns förhoppningsvis inte eftersom tejp trots allt är relativt low-tech. Bolaget erbjuder e-handelsmöjlighet även om jag inte sett hur stor andel som går via den.

Ett frågetecken är vad tejpbröderna vill på sikt med bolaget, de börjar vara 60+. Men inget hindrar att yngre personer tar över, eller att bolaget i ett extremfall säljs. Man kan undra om större spelare kan se dem som ett billigt sätt att komma in på den indonesiska marknaden, eller möjligen köpa ut en jobbig konkurrent?

Låg värdering
P/E är ca 5 (!) på rullande 12 månader. Däremot  P/E 10 på 2015 års vinst. En tillfällig valutamedvind kan eventuellt förklara ökningen i vinst. Eftersom tillverkningen delvis sker i Malaysia spelar valutarörelser roll.

Marktillgångarna skrevs upp 2016 vilket gör att bolaget nu handlas under bokfört värde (!). Man kan säga att du får tejprörelsen billigt om man ser bolaget som ett fastighetsbolag. Ridley är ett gammalt case jag köpte i Australien där bebyggelsen kom närmare gamla saltgruvor, kvarnar vilket gjorde att de fick betydande markvärden. Det här kan hända i Ekadharma också. Bara spekulation dock, med sökningar i Google Maps som diffus källa. Man bör förhoppningsvis ha ett skydd på nedsidan genom att marken över tid blir ännu mer värdefull pga urbanisering.

Nog är det lite skumt med den låga värderingen. Jag har försökt luska i att det inte är något lurt, men kan inte hitta jämförelsestörande poster (med reservation för viktiga budskap i niomånadersrapporten som Google Translate missar). En faktor kan vara att de närmare sig maxkapacitet i anläggningarna och att de då måste ta större kostnader. 2015 säger de detta: "The capacity of coating and slitting machines can each reach 305 million m2 per year. Adhesive Tape sales reached 260 million m2 in 2015. The Company continues to analyze and plan the addition of machine capacity according to market developments."

Beijersdorf (Tesa) och 3M, handlas (såklart) till mycket högre värdering men de är knappast jämförbara. De är ju inte direkt fokuserade på sina tejp-delar. Henkel kommer väl närmast, och de handlas till P/E 25, även om stora växlar knappast ska dras på det.

Summering och synpunkter

För att vara exotiskt så är det grymt tråkigt. Tejp är osexigt så det förslår och Peter Lynch hade kanske gillat bolaget?  Buffett har någon gång sagt att han skulle kunna skapa mycket mer avkastning om han hade mindre summor att investera. Nu kanske Ekadharta är en genväg till mindre pengar, återstår att se, men nog känner jag mig som en utpräglad värdeinvesterare (eller värdelös om jag nu missat något väsentligt).

Idag har jag 3,5 % av portföljen i dem och funderar på att öka. Men om ni ser någon tokighet i caset , förutom det tokiga i sig, så överväger jag givetvis istället att sälja. Sällan jag är så nyfiken på input som på detta. Förhoppningsvis har jag inte satt mig själv i klistret? Men jag har i alla fall uppfyllt mitt nyårslöfte om att köpa ytterligare ett Indonesiskt bolag.

Visst finns det många frågor. Men jag faller tillbaka på att om man har ca 50% av marknaden så har man något särskilt. Åtminstone när det stöds av starka varumärken och god distribution. Oupptäckta marknadsledare är det jag letar efter i första hand. Och bolaget är verkligen häftigt! :)

Nu är jag nyfiken. Vad säger du? 

• Tror du det är ett bolag för mig?
• Vad får dig att eventuellt avstå? 
• Kan 3M fullständigt tejpa igen munnen på Ekadharma? 
• Är tejpbranschen något för framtiden? 
• Hur fäst är man vid sin tejp som användare? 

Disclaimer; Jag äger aktien. Det är något omständligt att köpa pga maxcourtage, telefonorder, mindre omsättning och köp i vanlig depå. Men det går :-)