Hur hantera risker i små okända bolag?

Lyssnade på Value Investing Podcast som hade ett högintressant avsnitt som berörde asiatiska småbolag. Av okänd anledning (teknikstrul?) går det inte att hitta nya avsnitt längre, men ämnet går att diskutera ändå. För nog finns det möjligheter i Asien och andra nyare marknader. Man kan säga att marknaden inte är lika effektiv, påminner om USA på 1950-talet och att du kan verkligen hitta fynd. Liksom bottennapp.

För även om du hittar ett riktigt billigt bolag i en screening så är du långt ifrån hemma. Såklart kan det finnas goda skäl till billigheten. Rådet i podden är att noga undersöka ledningens kvalitet och lägga mycket fokus på det. Ett korg-tänk, dvs flera bolag med lägre vikt, kan också vara något att överväga. Frågor som tipsades om att fundera på var:

• Är ledningen pålitlig? 
• Stämmer det som de sagt tidigare?
• Vill de aktieägarnas bästa? 
• Har de integritet? 
• Finns det risk att uppgifterna i årsredovisningen inte stämmer?

Medan jag lyssnade på podden dök givetvis det indonesiska tejpbolaget upp i tankarna gång på gång. Där har vi ett extremt billigt bolag i Asien som jag hittade via en screening. Men låt oss börja med att summera ett case där det gick fel. Inte illa, men fel ändå, och där jag misslyckades i dessa frågor.

Sålt 8990 Holdings där risken blev för stor
Jag har sålt av mitt innehav i Filippinska 8990 holdings på 6.06 för ett antal veckor sen. Orsaken är att en Filippinsk bloggare nyligen, och även en annan bloggare tidigare, varnat för att redovisningen är tveksam eller felaktig. Bolaget är inte heller något jag skulle köpa idag och jag hoppas ha blivit noggrannare nu jämfört med 2015 när jag köpte dem. Så psykologiskt kanske jag höll caset för hårt.

Felet är att skulderna var lite för stora från början, sedan ökade för snabbt, och att kassaflödet inte tog fart så som jag räknat med. En jättemarknad finns där för bolaget, men jag är inte övertygad om att detta bolag kommer stå som vinnare. Skuldsituationen, redovisningen och det svaga kassaflödet gör caset för osäkert vilket jag givetvis borde reagerat på tidigare. Det hela var ett misstag, för trots respekterade ägare som TPG Capital är osäkerheten för stor. Jag säger inte att det blir en dålig utveckling framöver, men risken för rejäla bakslag skrämmer mig. Nu fokuserar jag också i regionen mest på bolag från Indonesien, Thailand, NZ och Australien och framförallt på de som har låg skuldsättning och starka kassaflöden.

Kursmässigt har det varit ett nollsummespel de knappa två år jag ägt bolaget, vilket är något av en förlust när jag tittar på vilka bolag pengarna kunde gått in i annars. Nåja, jag har lärt mig något.

Kriterier för att minska riskerna
Finns risken för att jag t.ex. kommer åka på en nit i tejpbolaget? Svagheten i caset är att jag inte har möjlighet att träffa eller intervjua "bröderna tejp" så lätt. Det kryllar inte av intervjuer där ute och de två grundarbröderna äger 75% av bolaget.

Så här tänker jag om riskhantering när ledningen är svår att få kläm på eller andra osäkerhetsfaktorer finns som att ingen fond är inne. För det första får de en låg portföljandel, ett "korgtänk" är inte fel. Och tittar vi på bolagen vill jag ha:

• Lång och god historik
• Dominans av en marknad
• Låg skuldsättning
• Starka kassaflöden
• Gärna utdelning
• Gärna ägande av någon fond 
• Gärna någon lokal analytikerrapport 

Egentligen är det ganska enkelt: att den totala risken inte får bli för stor. Finns det en stor risk (eller snarare osäkerhetsfaktor) pga anonyma storägare eller mycket lågt fondägande, ja då får det inte finnas andra större risker.

Tejpbolaget som exempel
Eftersom tejpbolaget Ekadharma varit noterat sedan 1990-talet är det inte ett nystartat bluffbolag. Historiken är jämn och god. De har under många år delat ut pengar till aktieägarna så kassaflödena finns där. Via externa källor ser man att de dominerar en marknad, vilket ett (riktigt) fuffensbolag skulle få svårare att göra. Framförallt är bolaget skuldfritt vilket får bort många incitament till att "fiffla" med redovisningen. Skulder är något som ofta återfinns bland fifflande bolag.

Osäkerhetsmomentet är att tejpbolaget, vad jag kan se, inte har en enda fond som ägare samt en anonym ledning tillika huvudägare. Visst finns fondresan kvar då, men varför har inte någon köpt? Jo, förhoppningsvis för att bolaget är väldigt litet. Spaningen av vilka bolag som fondbolagen Wasatch och Grandeur Peak äger är spännande eftersom det i mina ögon är en riktig kvalitetsstämpel om de är inne. Om någon av dem köper in sig i Ekadharma lovar jag att stå för en frirunda på nästa aktiepub, så länge vi skålar för tejp :-)

Via Twitter passade jag på att fråga om tejpbolaget och kul att mitt alternativ (5 procents portföljandel) inte sågades vid fotknölarna.

Hur ser man förresten vilka fonder som äger ett bolag?
Och så ett praktiskt tips hur man kan se vilka fonder som äger ett bolag. Sök på bolagets namn och morningstar.com och gå sedan till fliken "Owner". Där kan du se vilka fonder och institutioner som är inne och deras förändringar. Uppgifter finns även på små och exotiska bolag.

Synpunkter?
Hur tänker du? Investerar du i bolag där du inte till 100% känner till ledningen? Påverkar det vikten, eller avstår du helt? Hur minskar du risken när/om du köper långt bort eller med mer risk och osäkerhet? Tror du mina punkter är tillräckliga?

Visst hade det varit enklare att gå mot större bolag, i det här avseendet, eftersom ledningen är mer lättillgänglig och lättbedömd. Men det kan smälla till där med. Och jag tror man kan få fram mycket genom historiken i bolaget. En bra ledning syns väl åtminstone delvis i siffrorna och vice versa? Eller hur? Ledningens handlingar är det man ska bedöma och inte deras (fina) ord vilket annars är lätt hänt.

Portföljvikter och A, B och C-lag

Lundaluppen körde ett inlägg om limit för portföljinnehav och vikter är en ständigt aktuell fråga. Svår fråga dessutom. Man kan göra det väldigt enkelt för sig och köra en likaviktad portfölj vilket blir neutralt och lätt att rebalansera, ifall man så önskar. Men tror man verkligen lika mycket på allt?

Själv har jag valt att köra portföljbolagen i tre tänkta kategorier när det gäller vikt, A, B och C. Givetvis tror jag på alla bolag (även C-bolagen) annars skulle jag inte äga dem. Men för B-bolag och särskilt C-bolag finns skäl till att jag inte vill gå upp i samma vikt.

Faktorer som påverkar vikten
Alla som klarat checklistan har någonting särskilt, men vid viktningen kan man ha hänsyn till följande faktorer:

• Långsiktiga tillväxtmöjligheter?
• Värdering mot långsiktig tillväxt?
• Tillväxttakt?
• Hur säker är jag på ledningen?
• Kort eller lång historik?
• Upptäckt eller inte?
• Exotisk marknad och bolagsstorlek?
• Hur unikt är caset?
• Cykliska inslag?

Listan är givetvis ett utplock av min checklista för tillväxtbolag. Ett bolag som fyller alla boxarna får en hög vikt. Men i vissa fall är en lägre vikt sundare, t.ex. för indonesiska tejpbolag. Jag bara måste ha ett bolag med P/E 6, lång historik, halva marknaden. Men 15% av portföljen i indonesiskt nano-cap med två smått okända tejpbröder som huvudägare? Nej, så säker kan jag inte vara. Däremot har tex Savaria förutsättningar för en riktigt hög portföljandel även om värderingen tål att tänkas på där.

De olika nivåerna

Så här tänker jag mig de olika portföljvikterna:

• A-bolag har över 10% vikt
• B-bolag har över 6-7% och mer
• C-bolag har över 4% (minimiandel)

Sen är skalan naturligtvis glidande, det här är bara ett sätt att få ordning på tankarna. Men vid varje ökning eller eventuell minskning försöker jag ha nivåerna i huvudet och över tid fundera på vilka som bör klättra uppåt, eller möjligen nedåt.

Har även funderat på om man nedanför C-bolagen och de säg ca 12-15 portföljbolagen skulle plocka in lovande prospects på säg 2 procents vikt. Där skulle några lovande bolag komma in för att sedan inom 1-2 år avancera till huvudportföljen genom kursuppgång eller säljas av. Men..., det blir lite råddigt och mycket att hålla reda på. Om man inte tror tillräckligt på bolaget för en C-andel ska man kanske inte köpa bolaget alls från början. Men jag har inte släppt tanken, och "prospects" kan ju bli ett sätt att bygga bevakningspositioner i de mest lovande fallen.

Ett exempel från portföljverkligheten

Så här ser portföljen ut nu:

Savaria	17%
Northwest Healthcare	12%
Discovery	11%
Somero	10%
Vitec	8%
Famous Brands	7%
Decisive Dividend	7%
Ekadharma	5%
Ework	5%
A2 Milk	5%
Premier markering	4%
Logistec	4%
Matahari Department	3%

Från Savaria till Somero är A-gänget, sen kommer ett gäng i mitten, och Ekadharma och nedåt är C-gänget. Här kan jag tycka att A2 milk borde gå upp högre. Jag vill att öka i dem. Många faktorer är positiva där: unikt bolag, ocykliskt, "säker" marknadsplats och hög tillväxt, men värderingen gör att de inte ska ta plats i A-gänget.

Sen kan bolagen givetvis göra en resa och du kan över tid omvärdera ett bolag. Decisive Dividend var från början ett C-bolag som jag nu tycker är värd en B-position. Naturligt också är att nya bolag kliver in på en C-andel.

Synpunkter?

Hur går dina tankar? Bankar hjärtat lika mycket för alla bolag, och vad är rätt balans i portföljen. Varför inte avsluta med färgsprakande och trallvänlig bokstavspoesi som alla födda på 70-talet kan relatera till:  

BISI International - Monsantos snälla kusin på landet

Aktie: BISI International
Notering: Indonesien, ticker BISI:JKT
Market Cap: ca 375 miljoner USD 
Kurs: 1 700 IDR
Direktavkastning: ca 5 procent

Courtage: Maxcourtage

Elektronisk handel: Nej, telefonorder

Möjlig att äga i: Endast vanlig aktiedepå 

Bisi, Bisi doing nothing att all? Nej, BISI International är ett Indonesiskt bolag som gör mycket. De sysslar med Hydrid Corn och andra förädlade grödor. För majs har de ca 50% marknadsandel och slår ett bolag som Monsanto med råge. De har hållit jämna marknadsandelar mot dem de senaste 10 åren trots sin litenhet. Bolaget växer med en växande marknad och Indonesien har pekats ut som nästa "kornbod" eller då snarare helst majsbod.

Produkterna de säljer riktar sig till Indonesiska bönder. Främst majsfrön, men gurkor, tomater samt bekämpningsmedel. BISI har en stark lokal närvaro och har långa samarbeten med bönderna och tar fram grödor som lämpar sig väl i olika klimat/öar i Indonesien. Observera att det inte handlar om GMO utan om mer vanlig förädling. Men bolaget är också en partner till Monsanto och agerar som deras försäljningskanal i Indonesien, eftersom de vill åt distributionsnätet.

Den uppmärksamme läsaren ser en stor likhet med tejpbolaget Ekadharma som ju finns i portföljen. Även här finns en liten men stark lokal aktör som dominerar en marknad och skruvat upp utdelningen på sista tiden. Men tejp är low-tech, är detta high-tec och inte lika jordnära, trots allt. Kom gärna med input om caset!

Länkar och mer info
Ett gäng mer eller mindre nyttiga länkar:

• Bolagets småtråkiga hemsida. 
• IPO-dokumentet från 2007, notera marknadsandelarna på sid 97.
• En video om bolaget, men se upp för icke-existerande undertext.
• En analys från 2016 och en annan från 2015.
• En artikel om samarbetet med Monsanto
• En artikel om majsmarknaden i Indonesien och bolagets bedrifter

Fantastisk historik? Ja, utan tvekan
Mycket fin utveckling på Financial times staplar. Via Morningstar får vi fram följande tillväxtsiffror per år de senaste 5 åren:

• Försäljning 13%
• Vinst 18% 
• Utdelning 27%

Och ökningen per år de senaste 3 åren är

• Försäljning 22%
• Vinst 38%
• Utdelning 49%

Man ser att tillväxten tagit fart de senaste åren. Return on equity ligger kring 10-17 procent senaste fem åren med en stigande trend. Allt sammantaget är det en fantastisk historik, utan tvekan.

Goda framtidsförutsättningar? Ja
BISI är ett spel på ett effektivare jordbruk i Indonesien. Bättre grödor och ökad konstbevattning kan göra att ännu mer av BISI:s produkter kommer att användas genom mer odling samt ett skifte från "vanlig" majs till "hybrid corn" där de är starka. Från politiskt håll vill man satsa på att Indonesien ska bli mer självförsörjande (idag importerar man grödor) och då är BISI i precis rätt segment. Visst är politiska vindar nyckfulla men att ett land med växande befolkning vill få ut mer från sina jordbruksareal framstår som sannolikt även om satsningarna över tid kan variera.

Här är ett utdrag från APS asset management som äger aktien:

"As Indonesians get richer, meat consumption, and by implication feed consumption will increase. BISI is uniquely positioned to benefit as it is the largest producer of hybrid corn seeds..." och "With a nationwide distribution network of more than 1,000 points, (competitors have only 50‐80 distribution points), BISI has a solid competitive moat."

Och en fondanalys beskriver caset på ett bra sätt:

"Upside potential in the corn seed market remains high as only 52% (2mn hectares) of corn harvested area use hybrid corn seed, providing large room for corn seed industry growth. Additionally, most farmers in Indonesia plant corn with only one crop cycle per year, which could increase to twice a year with proper irrigation system, which also one of Jokowi administration’s top priority program. To note, BISI is the market leader in the hybrid corn seed industry with 48% market share." 

Man kan säga att det handlar om en slags ocyklisk marknad där fler människor och munnar ska mättas. Kanske inte helt effektivt att det går omvägen via djur, men det är mer konsumenternas val. En mycket dålig faktor är om man hugger ner regnskog för att odla majs, men här har jag snarare uppfattat palmoljan som boven (men är inte påläst). Jag vill att caset ska vara hållbart, för framtiden, och hittills är det ja på den. Mer majs och grönsaker till folket kan liksom inte vara fel.

Gillar man GMO?
Tror man på GMO eller inte? Är inte själv tillräckligt påläst men i BISI så får man både och. BISI har ju klassisk växtförädling, som jag tolkar på det, och agerar även som en lokal partner till Monsanto.

Om man kan ha koll på riskerna, och också är schysst mot bönderna tror jag GMO kan vara väldigt bra. Jag tänker på att en produkt som Golden Rice kan bidra till att färre blir undernärda. Förbättringar är ju bra på alla områden och termen genmanipulation är ungefär lika neutral som att kalla en spårvagn för NK-Expressen. Hade en bra diskussion i Twitterflödet där någon påpekade att även vanlig odling förändrar generna, bara i långsammare och mer slumpmässig ordning. Men... ja, ni hör, jag är inte så insatt och stycket börjar med ett kursivt Om.

Och Monsanto då?

Det händer grejer i Monsanto-världen i form av att Bayer, Monsanto, DuPont, Dow Chemical och Sygenta blir någon slags jätte. Noterar förresten att Buffet köpt aktier i Monsanto. Frågan är hur samgåendet påverkar BISI international. Ja, kanske inte alls. Men det är väl tur att de samarbetar eftersom "fienden" annars blivit starkare.

Caset i BISI blir mycket starkare av att de samarbetat med Monsanto sedan 1980-talet, även om jag inte är direkt förtjust i dem själv. Monsanto vill använda distributionsnätverket istället för att bygga upp ett eget. Kom ihåg att Indonesien är ett speciellt land med geografiska kulturella och administrativa utmaningar. Troligen är det ett win-win scenario där man i och för sig kan undra vems produktutbud som vinner i längden.

Risken är väl att Monsanto tar fram något som tar över mer och mer av försäljningen - vilket gör caset svårbedömt. Men med stabila marknadsandelar för BISI de senaste 10 åren så ser man i alla fall inte någon sådan trend.

Och så några färska intervjuer med Indonesiska bönder...
Nej, tyvärr inte. Man vill alltid vill få fram hur nöjda kunderna är. Men nog finns det en del skrivet om bolags bedrifter, se sista länken i länksamlingen. Marknadsandelarna bör också tala för sig själv och bönderna är ju återkommande kunder.

Ok värdering? Ja, utan tvekan
Du får det här Indonesiska agrifood-kalaset till ungefär P/E 15 och direktavkastning på 5 procent. Bolaget är skuldfritt. Värdering mot kassaflödet är uppemot 25 och fria kassaflödet 30. Något dyrare på så sätt men sammantaget tycker jag P/E kring 20-25 är motiverat med tanke på historik och framtida tillväxtmöjligheter. Ja, utan tvekan blir svaret här.

Summering
Ett bolag som håller Monsanto stången i marknadsandel har något särskilt. Ett bolag som Monsanto dessutom väljer att samarbeta som lokal partner med likaså. Och de handlas till en låg värdering i förhållande till historisk tillväxt. Samtidigt finns det frågor i caset. Även om marknaden är ocyklisk och växande är politiska subventioner och GMO-inslagen en osäkerhetsfaktor.

Jag landade i att se vilka kommentarer som kommer in. Är faktiskt sugen på att köpa bolaget, men... vill diskutera det först. I tejpbolaget är värderingen så låg att man förhoppningsvis har ett skydd på nedsidan. Här är värderingen något högre även om den fortfarande kan vara låg.

Kollar man marknadsandelarna och tar hänsyn till att de inte har Monsanto som fiende utan som vän finns ett stort case här. Så vad säger ni? Med tanke på tidsskillnaden skulle det vara money when I sleep. Men är det en för vild investering?

Fem skäl till att investera utomlands

Många kollar enbart på aktier i Sverige av diverse skäl. Jag tycker mig se ett home-bias, att man nöjer sig med Sverige eller möjligen doppar tårna i något övrigt nordiskt land. Varför finns det då, enligt min mening skäl att titta längre än den Svensk-nordiska näsan räcker?

1. Ditt totala sparande i Sverige är stort ändå
Äger du din bostad? Då sitter du på något som påminner om ett svenskt enfastighetsbolag som din största investering. Jobbar du och tjänar in pengar och kommer få en allmän pension finns ett automatiskt pensionssparande i SEK. Investerar du utomlands får du riskspridning och man bör i det sammanhanget se på totalen av sina tillgångar.

2. Redan två procents andel i Sverige är övervikt :)

Sverige står för 1 procent av det globala börsvärdet. Lägger du 30 procent av portföljen i Sverige är du 30 gånger överviktad mot Sverige. Kanske på något sätt klokare än 100 gångers övervikt? Men jag vet...många svenska bolag har global exponering.

3. Större urval ger fler möjligheter
Om du letar bland 40 000 aktier och tar de 10 bästa blir det statistiskt ett bättre resultat än om du tar de 10 bästa bland 500 aktier. Om du var coach och helt fritt skulle ta ut världens bästa fotbollsspelare till en elva, är det inte lite partiskt att ta ut hela den svenska landslagselvan? En frisk Zlatan förstår jag men på övriga positioner då?

Om man nu faktiskt är aktiv själv och letar. Varför inte leta bland allt som finns? Ju fler stenar man vänder på desto fler chanser har man. Och det behöver inte vara fler gråsuggor under de utländska stenarna.

4. Demografin talar för Asien och Afrika
Tittar man på jorden från månen med ett demografiskt perspektiv är Sverige och Norden/Europa inte det självklara valet. Är det givet att du skulle lägga alla dina pengar i den lilla norra plutten bara för att den råkar vara bekant?

Börja med att titta hur befolkningen såg ut för 10 år sedan, sedan hur den är nu, och tänk 10 år framåt. Var kommer tillväxten att vara starkast? Kom ihåg att den ekonomiska tyngdpunkten rör sig lite österut (och söderut) varje dag. Och så en sedvanlig hänvisning till Framtidsinvesteringen, denna gång till inlägget om Asien och Afrikas demografi.

5. Sverige är inte riskfritt

Norden är fint men Sverige befinner sig också i ett ålderstiget Europa med en demografisk motvind. EU:s politiska system och Euron har gått sådär, och Storbritannien vill lämna. För Sveriges del kan direkta och indirekta kostnader för migration bli höga (beroende på hur integrationen fungerar). Och kommer ytterligare skattehöjningar fungera, jfr Lafferkurvan? Och en bostadskrasch kan lura runt hörnet, vem vet. Man ska inte måla något på väggen, men bara för att Sverige historiskt har varit stabilt och låg risk behöver det inte alltid vara så, även om det är vad jag hoppas.

Och fem givna invändningar...

Är du inte lite väl negativ till Sverige? Jo, förhoppningsvis :-) Men jag säger bara att Sverige också har risker. Att sprida riskerna globalt har sina poänger om vissa marknader skulle gå dåligt. Att välja bra bolag är det centrala, men både branschspridning och landsspridning tror jag är att eftersträva.

Du kan ju inte känna till vad du investerar i utomlands? Jodå, du kan känna till ett utländskt bolag minst lika bra. En tysk som besöker en H&M-butik vet troligen mer om hur H&M säljer än en svensk besökare eftersom Tyskland är en större marknad. Och hur många svenska bolag har man faktiskt besökt på plats? Om man ska känna till ett bolag riktigt borde man snarare gå ner i bolagsstorlek, kavla upp ärmarna och läsa på. Att förstå Ericssons alla divisioner är mycket svårare än ett bolag som bara är en division. Helst i en division för sig såklart! Ett svenskt Large-cap eller Mid-cap kan definitivt vara svårare att få grepp på än ett Kanadensiskt Small-cap.

Sverige har ju gått väldigt bra historiskt. Ja, men andra länder har gått riktigt bra också. Och en geografiskt diversifierad portfölj har historiskt gett en bättre avkastning, se Alexander Bomans blogginlägg punkt 7.

Många svenska bolag har ju global exponering? Visst, men det är ofta storbolag som har det. Jag själv tror på att investera i mindre bolag eftersom de statistiskt sett ger mer. Och de små bolagen är oftast starkt kopplade till en lokal ekonomi eller region och mer sällan globala, även om det förekommer.

Du tar ju en valutarisk? Ja, och nej. Du tar en valutarisk och valutachans. Men historiskt jämnar det nog allt som oftast ut sig. Hur har det t.ex. sett ut om man med Kanada som bas investerat i Brasilien, Tyskland, Australien med lika vikt över 12 år? Ganska jämt faktiskt som helhet, se sid 17 i ett konkret exempel som gäller Northwest Healthcare.

Summering
Även om det kan finnas risker i Sverige är det inte mitt huvudskäl. Den viktigaste poängen är att leta efter de bästa casen oavsett var de finns. I bedömningen om det är ett bra case tar jag visserligen med vilka länder de är verksamma i. Men grundfrågan är enkel: Varför köpa något svenskt om det finns ett bättre bolag utomlands? Skulle du verkligen utse Mikael Lustig till världens bästa högerback om du måste välja?* Väljer du bara svenskt är risken uppenbar att du inte spelar med bästa laget.

*Sorry Micke, du är riktigt bra men jag var tvungen att ta ett exempel.