söndag 15 november 2020

Förnyad titt på Swedencare

Swedencare är ett bolag som har missat att investera i och det grämer jag mig för, delvis. Har kikat lite lätt på bolaget så tidigt som 2017 och även 2019 men aldrig undersökt dem i detalj. Det gör jag inte nu heller och för en färsk och kompetent genomgång hänvisar jag till Kalqyls titt på bolaget.

Men jag ska i alla fall gå igenom hur jag ser på dem i dagsläget. Punkterna är såklart subjektiva och ska läsas utifrån min investeringsfilosofi och checklista. Historiskt har jag varit för kräsen på tveksamma grunder, så detta är såklart 0 procent facit och 100 procent diskussionspunkter.

Argument för och emot 

Plus med bolaget

  • Imponerande siffror, särskilt för att vara ett litet bolag.
  • Bolaget är fortfarande litet, ett globalt smallcap
  • Stort insynsägande där personerna är aktiva i bolaget. 
  • Ingen skuldsättning. Viktigt när de satsar på förvärv.
  • Ocyklisk och snabbväxande marknad. Stor TAM, troligen. De har mycket kvar av marknaden att växa på, jfr att t.ex. 0.2 procent av alla hundar kan stiga till 1 procent.
  • Hög betalningsvilja för sina husdjur ger goda marginaler, jfr husdjur > familjemedlem och man säljer åtminstone delvis premiumprodukter.
  • Löser ett praktiskt problem med dog breath (PlaqueOff) på ett smidigt sätt. 
  • Små regelbundna köp där produkterna förbrukas ger återkommande intäkter. Jfr med om de sålt fantastiskt blinkande hundhalsband, eller något annat som är mer av sällan- eller engångsköp. 
  • Nyligen säkrat 5 års tillgång för råvaran till PlaqueOff. Svårt för konkurrenter att kopiera den produkten trots att patentet går ut? (eller så kan råvara med liknande kvalitet fås från annat håll, jfr vad Simris Alg-bolag håller på med, men jag vet inget här)
  • Fler bra förvärv i pipelinen? Kan bolaget till och med konsolidera branschen och bli en "acquirer of choice"? Bolagen de förvärvar kan köpas in billigt jämfört med börsvärderingen, så vi pratar om något slags Indutrade inom djursektorn. 
  • Helt annan kaliber än Tikspak och få investeringsalternativ finns i sektorn. ESG-kompatibelt bolag som kan bli (eller snarare är?) en fondälskling. Bolaget kan stiga i listorna. 

Minus och frågetecken

  • Förvärv innebär alltid en risk, eller snarare flera risker. Gillar själv organisk tillväxt mer och jag äger inget förvärvsbolag idag. Ok, Swedencare växer också organiskt, men uppfattar det som att de breddar sig och ska bli något av en serieförvärvare. 
  • De mest unika i bolaget (PlaqueOff) späds via förvärven ut, och man vet per definition inte vad man köper eftersom framtida förvärv, föga förvånande, är okända.
  • Mycket lite, på gränsen till obefintlig, info om konkurrenter i årsredovisningar och presentationer. Svårt att avgöra om de dominerar sina nischer eller om de för en, om än lyckad, David mot Goliat-kamp. För PlaqueOff sägs väl visserligen att de har 0.2 procent av världsmarknaden (om jag minns rätt). Och att Dentastix är en konkurrent fattar jag på egen hand genom att titta på ICA-s hyllor. Men för Stratford och andra förvärv kan jag inte hitta mycket info alls.
  • När de köper distributörer, hur unika är de? Och påminner inte det något om "närståendetransaktioner"? Eller inte alls, jag är inte insatt och har svårt att veta det rationella i de affärerna och vad som är rätt multipel är för dem. 
  • Är inte 100 procent övertygad om att de har en moat. En bra produkt är inte en moat i sig. För PlaqueOff finns dock varumärket, och råvarutillgången är säkrad för 5 år, så troligen ja på den. Men det övriga? Att sälja saker till husdjur är inte unikt. En attraktiv bransch lockar till sig fler aktörer och något måste skydda från konkurrens för att överlönsamhet ska bestå över tid (jfr ekonomi 1.0). Kanske finns det, och kanske är det till och med tydligt, man jag har svårt att förstå och sätta fingret på vad det är. Ser t.ex. 10 större aktörer i denna länk, och vad gör Swedencare bättre än dem? Tar gärna emot input och hjälp här! 
  • Kanske har branschen vissa naturliga inträdesbarriärer? Särskilda försäljningskanaler som är svåra komma år (= sälja via veterinärer?). Men att ha en försäljningskanal är normalt inte någon någon moat. Hur unikt är det att sälja via veterinärer, gör inte konkurrenterna det med? Det jag hittat är att 60 procent av pet drugs i USA säljs så, men det finns andra kanaler. Och varumärke för djurhälsoprodukter är inte heller unikt, i alla fall inte om det finns hundratals eller tusentals varumärken att välja på. Visst kan Swedencares varumärken vara starkare, men hur avgör man det? 
  • Favoritfondbolaget Grandeur Peak har minskat, dock marginellt (ses via morningstar.com)
  • Värderingen är något av elefanten  i rummet, snarare än en hund eller katt. Den framstår som hög, men titta inte bara bakåt utan se "för tusan" till att justera för förvärv precis som i Kalqyl gjort. På marketscreeners genomssnittsprognoser är bolaget på kursen 244 värderat till EV/EBITDA 68 för 2020, 34 för 2021 och 28 för 2022. OBS! Ett enda nytt förvärv kan ändra på bilden. Man kan bevaka bolaget via Introduce som också gör prognoser.

Sammanfattning

Swedencare ett annat bolag än när jag tittade senast. Jag borde kanske släppa mina tveksamheter och köpa, vilket historiskt varit smart. De gör en imponerande resa som säkert kan fortsätta. PlaqueOff- delen i sig kan eventuellt motivera ett köp. Problemet för mig är att avgöra hur hela bolaget står sig i konkurrensen och vad som gör dem bättre än andra. I en attraktiv marknad måste det ju komma nya konkurrenter, och hur starka är de befintliga idag? Vilka är de ens, för samtliga produkter? Här ligger min tveksamhet. 

Även om PlaqueOff-delen imponerar finns osäkerhet utanför. Och utanför-delen är till stor del vad man köper idag, om man bakar in framtida förvärv i sin tes. Eftersom man inte får så mycket info om konkurrensen av ledningen (eller så har jag missat!) så måste man gräva extra själv och jag tycker det är svårt att få fram bra info. Det blir också med förvärv som att köpa grisen i säcken även om det lär vara finfina grisar (säljer förresten Swedencare till grisar?). Och ledningen ger ett mycket bra intryck. 

Bolaget är mycket fint men något för dyrt och framförallt för svårbedömt för mig. Jag får inte grepp om vilken plats de har på marknaden och saknar information. Ska de då ha en plats i portföljen? Nej, i alla fall inte till hög värdering. Gillar PlaqueOff men känner mig "off" när det gäller det andra. Hur unika är de delarna? Hur hård konkurrens? Vilka konkurrerar de med om att förvärva bolag? Ingen aning faktiskt. Men tar gärna emot input här. Min bild kan ändras, och min syn kan vara grumlig.

Hur ser du på Swedencare? Och hur hanterar du ett bolag som du gillar men är osäker på? Ett sätt kan ju vara att gå på siffrorna och äga så länge resan fortsätter i samma takt.

Ps) Kanske är jag bara för rädd för det okända, dvs i detta sammanhang: Swedenscared :) 

4 kommentarer:

  1. Bra genomgång! Jag kan hålla med om att bolaget skulle kunna redovisa det nya produktsortimentet på ett bättre sätt men gissar att det kommer framgent.

    Värderingen ttm är kategori näsblod men framåtblickande tror jag den är motiverad. Gissar att Q4:an blir stark såväl som 2021 enbart sett till organisk tillväxt. Post corona tror jag ännu mer på då pandemin har begränsat säljaktiviteter o dyl. Till detta kan man lägga optioner i form av förvärv, jag har för mig att VD antyder i senaste conf. call att Swedencare numera blir uppvaktade av bolag vilket sannolikt ger möjlighet till vettiga prislappar vid eventuella förvärv.

    Vad ska man betala för ett bolag som har en stark strukturell tillväxt i ryggen, engagerad huvudägare, har möjlighet/förmåga till värdeskapande förvärv samt verkar i en ocyklisk bransch? Svårt att säga men så länge Business Momentum är stark så tror jag det är Köp som gäller.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, det finns mycket att gilla i bolaget och så som du skriver i slutet så finns alla möjligheter för en (fortsatt) trevlig resa. Det är bara att jag viktar "moat" på ett sätt att jag blir mindre säker på om det positiva fortsätter, över lång tid, pga ökad konkurrens.

      Men ett sätt att skydda sig mot sådana risker är att bevaka business momentum. Moat blir inte lika viktigt då eftersom en ökad konkurrens eller tappade fördelar lär märkas i siffrorna.

      Mitt problem (om det nu är det!) är att jag har svårt att ha en tillräckligt hög conviction för köp, och efterföljande behåll, om jag inte har konkurrensbilden klar. Och många gånger så får man den bilden av bolagets kommunikation, men inte i detta fall, eller så har det gått mig förbi.

      Radera
    2. Bolaget är lite tafatt i sin IR till viss del kan jag tycka. I takt med att bolaget växer så lär de snart skaffa en egen IR-person och något som inte nämnts är att än fler fonder lär hitta bolaget när de blir tillräckligt stora så småningom.

      Radera
  2. Roots Analysis offers market research reports highlighting insightful opinions within the pharma, biotech and medical devices industry. With over 500 clients spread across the small pharma, large pharma, VC firms and academic institutes, our intellectual capital encompasses very niche / emerging market segments.

    SvaraRadera