söndag 11 december 2016

Sverigeportföljen: Vitec, eWork... och Fortnox?


Jag känner mig relativt lugn med mina två svenska kärninnehav: Vitec och eWork. Men funderar på att lägga till något eller några ytterligare bolag. Tänker då t.ex. på Fortnox men också bolag som Lagercrantz. Med mindre strikta krav hade Evolution Gaming (oetiskt?) och Tobii (ingen utdelning) varit tänkbara alternativ. Bonäsudden äger jag också, men de fyller mer funktionen av kassa och högräntekonto.

Syftet med att lägga till ytterligare bolag är att få mer diversifiering. Jag undrar också hur en lågkonjunktur skulle slå mot eWork. Jag har faktiskt minskat något i både eWork och Bonäsudden (se innehav nere till höger) pga att de kan ha något högre risker vid lågkonjunktur. Men man kan ju involvera fler svenska bolag i portföljen än dessa tre.

I den här snabbkollen på Fortnox testar jag ett nytt litet grepp för att kika på bolag. Kommer att skriva mer om det och utveckla, men i grova drag handlar det om att titta på följande tre saker:
  • Historiska siffror
  • Framtidsförutsättningar
  • Värdering
Fortnox
Fortnox gör programvaror för bokföring, redovisning och fakturering m.m. och är särskilt inriktade mot småföretagare. De är också duktiga och tidiga med "Software as a service". För en närmare beskrivning se utförlig information hos Introduce och deras analys. Samt bolagets hemsida förstås :-)

Historiska siffror
De historiska siffrorna för Fortnox är närmast fantastiska, se bild från börsdata, Bolaget ser verkligen ut att gå åt rätt håll.











Framtidsförutsättningar
Historiken är inte allt. Framtidsförutsättningar måste man också ta hänsyn till, och då tänker jag på sådana saker som konkurrensfördelar, marknad och tillväxtmöjligheter.

En snabb titt på Fortnox framtidsförutsättningar:
  • Verksamheten bör vara skalbar eftersom du har en viss andel fasta kostnader och sedan säljer programvaran gång på gång, Byteskostnader finns också för befintliga kunder eftersom du måste lära dig affärssystemen. Visserligen kan byteskostnader göra det svårare att värva nya kunder (med annan programvara) men en tydlig "moat" finns ändå.
  • Fortnox kämpar mot en annan aktör som heter Visma. Visma försökte tom köpa upp Fortnox i somras men fick nej av konkurrensskäl. Tillsammans med Visma har de 90-95% av marknaden hos småföretagare, alltså en oligopolsituation.
  • Hur marknaden och antalet småföretagare utvecklas blir jag osäker på eftersom man från politiskt håll (tyvärr) försämrar villkoren. En lågkonjunktur skulle kunna slå hårt mot småföretagandet. Samtidigt är det där 4 av 5 jobb skapas (tack för den Gunther Mårder!) Även om de kan växa fint ett antal år, digitalisering och molnet är bra, så finns möjligen frågetecken för när marknaden blir mättad. Att växa utomlands kan ha sina risker. 
Sammantaget: Bra konkurrenssituation och trolig moat, men det kan ändå vara en tuff fight, beroende på hur Visma agerar. Tänker osökt på Cola-wars och Elekta och Varians kamp. Även om jag lutar starkt åt goda framtidsförutsättningar är jag osäker här. Att fler duktiga konkurrenter kommer in ska inte heller uteslutas. Börspodden nämnde två alternativ i senaste podden, ca 16.30 i avsnittet nämligen Wint och Dooer.

Värdering
Värderingen framstår som ganska hög. Knappa P/E 50 för 2016, som förväntas sjunka till ca 30 år 2017 och ca 23 år 2018. Jag har svårt att betala så mycket för tillväxten eftersom jag inte, i dagsläget, är tillräckligt säker på marknaden och hur goda framtidsförutsättningarna är. Men marknaden är säkrare eftersom de betalar sådana multiplar :-)

Summering
Fortnox har fantastiska siffror, troligen goda framtidsförutsättningar, men en hög värdering. Jag har inte riktigt tillräcklig kläm på framtidsförutsättningarna för att köpa till den här värderingen.

Det finns också skillnader mellan Fortnox, Vitec och eWork. Framförallt tänker jag på att Fortnox alltid (?) har Visma att kämpa mot. Vitec har mer ohotade affärssystem i sina nischer och eWork har färre riktigt stora konkurrenter. Högre inträdesbarriärer? På något sätt gillar jag eWork och Vitec mer. Men stor risk för confirmation bias och jag är dåligt påläst i Fortnox!

Vad tror du om Fortnox? Och har du tips på svenska tillväxtbolag jag missat och borde kika närmare på? Mina krav är ej storbolag, bra historik, tillväxt, starka konkurrensfördelar, och gärna utdelning. Själv tänker jag just på Fortnox och Lagercrantz men är inte helt sugen på dem. Har ett inlägg på gång med en längre lista, men frågar redan nu. Och tror du jag gör rätt som avstår Fortnox?

33 kommentarer:

  1. Tack för omnämnande! Men #4av5jobb skapas av småföretagare.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Just det, blev bara till 75% korrekt typ. Ska uppdatera och tack för påpekande. Du får köra en Sparpodden igen och trumma in budskapet ännu hårdare för oss med dåligt minne :-)

      Radera
  2. Svar
    1. Tveksam till att de har starka konkurrensfördelar, vad säger du?

      Radera
  3. Fortnox har 143.000 kunder. Det finns runt 1,1 mln företag i Sverige (99% är småföretag eller mindre, 75% är enmansföretag, alla är potentiella kunder). Bolaget bedömer att cirka 20 procent av relevant målgrupp har gått över till molnet. Det betyder i så fall Fortnox har en andel på två tredjedelar på molnmarknaden. Molnandelen väntas växa kraftigt kommande åren. I Australien spås det 95-100% 2020. Fortnox säger att det inte är orimligt även för Sverige.

    Till det kommer fakturering per kund som i dag är 117 kr/månad. Bokföringsprogrammet kostar 99. De har 8 program som alla kostar 99 per månad. Fler användare kostar 59 per program. Tilläggstjänsterna kostar 4-10 kr/faktura. Plus Nox Finans. 117 kronor säger att de flesta har ett program och använder få tilläggstjänster. Det finns mao utrymme att växa även i den dimensionen.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Angående konkurser. Ligger 6-7000 om året de senaste åren, inkl 2008/2009. http://www.ekonomifakta.se/fakta/foretagande/entreprenorskap/foretagskonkurser/

      Radera
    2. Ja, det finns ju ett intressant case här och tack för bra genomgång av siffror. Antar att det finns en viss möjlighet att höja priserna mer än inflationen framöver.

      Det som gör mig osäker, förutom värderingen, är att fler aktörer lockas till den här branschen. Kan det som Börspodden tar upp tyda på att inträdesbarriärerna inte är så höga ändå?

      Någonstans är det, apropå molntjänster, ändå en värdering "in the sky" som nog avgör för mig. Värderingen är i och för sig långt ifrån extrem om man har en stark tro på fortsatt stark tillväxt (men jag är inte riktigt där).

      Radera
    3. Känner inte till dem så bra, men det verkar bokföringsbyråer med egen mjukvara. Fortnox viktigaste säljkanal är till bokföringsbyråer. Så konkurrenter visst, men bara i den mån som deras (Wint/Dooer) kunder inte kommer att använda Fortnox.

      Kunder hos bokföringsbyråer är dock väldigt trögrörliga. En vän till mig som är i branschen säger att de flesta kunder har man livet ut. Hjälper oftast inte bara till med bokföring utan ger även råd i frågor kring skatter, pensioner med mera.

      Sen de här smarta funktionerna med fakturor som kommer direkt in i programmet med mera. Det har Fortnox också. Vet inte om de har exakt alla smarta funktioner, men de har många.

      Radera
    4. Ok, tack för input, ska fundera vidare!

      Radera
  4. Ja, du gör helt rätt som avstår. Visst är tillväxten fantastiskt fin, och visst är konkurrensfördelarna inte så tokiga, men p/e 50 för 2016 (eller 30/0,51=58 efter Q3) är alldeles för dyrt. Dessutom finns det nog som du skriver risk för att den svänger med konjunkturen.

    Klokt också tror jag att du minskat i eWorks och Bonäsudden. Bonäsudden är väl högt skuldsatt för min smak. Och eWorks för konjunkturkänsligt. Dessutom tycker jag att de delar ut för häftigt, som jag skrivit om tidigare:

    http://framtidsinvesteringen.blogspot.se/2016/11/ework-lanar-till-utdelningen.html

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jo, förhoppningsvis är det rätt beslut att minska i eWork/Bonäsudden och inte köpa in sig i Fortnox. eWork tror jag ändå över tid är en kassako, även om den knappast är det i djupaste lågkonjunktur. Skulle nog inte vilja att de körde en extrautdelning i vår.

      Radera
  5. Det hade varit intressant om du skrev något inlägg om Nilörngruppen och vad du tror om deras förutsättningar framgent!

    /Martin

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack! Det spontana är fint litet tillväxtbolag som tidigare gick under radarn. Det är "moat" som är det svåra, Morningstar tycker t.ex. inte att en liknande (?) men större konkurrent Avery Denisson inte har någon "moat". Men tål att funderas på och skrivas mer om!

      Radera
  6. Biotage, Hexagon, Indutrade, Vitrolife, TC Tech, Swedencare...

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack! Två av dem finns med "på listan", ska kika närmare på de andra. För Swedencare skulle jag spontant vilja ha mer veterinär/medicin/djur till styrelsen, men hur viktigt det är kan diskuteras...

      Radera
  7. Trevlig och enkel analyslayout sov får med det viktiga. Gällande bolagen är det ett jag äger, ett jag ångrar att jag sålt och ett jag skulle köpa vid första chansen till en bra värdering.

    Så invändningar från min sida utan nöjer mig med att tacka för både din och Andreas input om Fortnox som jag snart sa byta till från Speedledger.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack! Tänkte mig att en kortare analysmodell, med mindre fokus på utdelning, kan träffa målet bättre.

      Radera
  8. Fortnox har ett starkt grepp om marknaden, och det är väldigt intressant med företag som säljer "prenumerationer", då det ger stabila intäkter och trogna kunder under lång tid. Sedan måste du även beakta nya affärsområden de gett sig in på, tex att de kommunicerat nyligen att Nox Finans kan ha lika hög potential som deras mjukvara för redovisning. Ledningen har starkt track record dessutom.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Ja, det finns helt klart många positiva delar. Borde vara skalbart och hög andel återkommande intäkter plus möjlighet till merförsäljning/fler tjänster i kundbasen.

      Radera
  9. Ta en titt på Hexatronic, bra case för lång tid framöver.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack för tipset, den finns med på listan!

      Radera
  10. Läs på om fotnox sålda internationella del så får du lite underlag till funderingar emot en investering där som nog krävs att man slår hål på för att vilja ha betydande investering i bolaget. Mvh

    SvaraRadera
    Svar
    1. Inte helt påläst, men kollar man på sid 2 i Briox årsreodisvning verkar det smått komplicerat: http://briox.se/investerare/rapporter

      Tolkar det som att Briax (Ganla Fortnox international) satsar utanför Sverige medan Fortnox i sin tur satsar i Sverige. Vet inte riktigt hur det påverkar Fortnox möjligheter på sikt att växa utanför Sverige.... måste nog redan ut inför en eventuell investering. Eller så missar jag något uppenbar här, men det verkar motsägelsefullt om Fortnox och Briax skulle konkurrera med varandra på samma marknad (som sagt inte påläst här, någon som vet får gärna förtydliga).

      Radera
    2. Körde ut lite frågor på Twitter och fick bra svar där. I korta drag har företagen inte så mycket med varandra att göra. Som tillväxtdrivare i Fortnox nämndes förresten övergång till cloud, partners och Nox Finans.

      Radera
  11. Vad jag skulle hinta om att fundera på är väl i första hand 2 saker, 1. varför går briax så dåligt I alla andra länder? och vad säger det om fortknox framtida möjligheter?. 2. har man tillstånd att växa utanför sverige i denna nisch numera? hur kan tillväxten hållas uppe annars, vad får det för effekt på värderingar om P/E 50ish? osv. osv.

    Vilka drivare gjorde den perfekta svenska stormen för fortknox och går dom alls att upprepa är ju en annan fråga och det fanns ett par ytterligare funderingar som genast gjorde att jag släppte det hela efter en närmare koll på både fortknox och briax. Mvh.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Cloud och breddning till fler produkter, allt inom Sverige, kan ge god tillväxt antar jag. Sen tror jag de kan växa utanför men mycket tillväxt kvar i Sverige. Tillväxt utanför Sverige bör komma med fler risker (och ligga lägre fram i tiden). Men inte insatt, andra kan det här bättre. Men det är relevanta frågor du har och caset är kanske inte så enkelt om man tar frågetecknen i beaktande och tittar riktigt långt fram.

      Radera
    2. Det gav mig mer att läsa på om den sålda internationella delen än att läsa om fortknox kan man väl sammafatta det hela enkelt. :-), bestämde mig att avstå då. Får önska alla lycka till som kommer till en annan slutsats och hoppas jag har fel för deras skull :-) Mvh.

      Radera
  12. Fortnox är bra har använt mig av de på gamla verksamheten.

    SvaraRadera
  13. Jag skulle vilja att du tog en titt på huvudägaren till Volvo Cars, som heter Geely Holding och är noterat i Tyskland.
    Förutom att vara huvudägare av Volvo Cars, som de köpte för 13 eller 18 miljarder SEK har bolaget ett eget kinesiskt bilmärke som till våren kommer att introduceras på den europeiska maknaden. Geely äger därtill det bolag i UK som tillverkar de klassiska svarta taxibilarna. Just nu utvecklar man en el-variant av denna klassiska taxi, som man tänker lansera inte endast i London men även i Berlin.
    Nyligen sålde man ut en minoritetspost i Volvo Cars till svenska försäkringsbolag och Folksam (var det 5% för 10 miljarder eller 10% för 5 miljarder?) samt har uppenbarligen planer på en börsintroduktion av Volvo Cars.

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack, bra tips!

      Kollade lite snabbt och historiken ser inte så dum ut faktiskt. Däremot ett större bolag (dock globalt mid-cap) och bara möjligt att äga i depå pga handel på Hong-Kong-börsen. Ändå spännande att kika på med tanke på Svensk-kopplingen och de positiva faktorer du nämner!

      Vågar inte lova att det blir en analys men ska försöka!

      Radera
    2. Intressant upplysning även om jag inte förstår vad som menas med "bara möjlig att äga i depå pga handel på Hong-Kong-börsen".
      Hursom helst, jag har faktiskt en släkting som arbetar för Standard Charter i Hong-kong , och, det bästa av allt, jag träffar honom i morgon!

      Radera
    3. Ah, skrev otydligt, menar att aktien inte går att köpa i ISK eller Kapitalförsäkring, utan i vanlig depå. Se här: http://gustavsaktieblogg.blogspot.se/2016/10/depatyp-for-utlandshandel.html

      Diskutera gärna bolaget! Återkom här, går också via mejl eller på twitter. Skulle du, mot förmodan, slänga ut någon förfrågan om andra exotiska portföljbolag (se till höger) så vore det också tacksamt! Tittar för övrigt på en del indonesiska bolag som BFI Finance, Pakuwon Jati, och Unilever Indonesia! Återkom gärna med input, såväl på Geely som annat :-)

      Radera